国尚策略厘清当前的物价走势及2026年通胀前瞻

预计2026年下半年，月度CPI同比增速均值可能上升至0.5%-1.2%，个别月份有望超过1.2%；月度PPI同比增速均值可能上升至-1.0%-1.0%这一区间，最早有望在今年二季度由负转正

文｜张明

2026年1月，中国CPI同比与环比增速均为0.2%；PPI同比增速为-1.4%，环比增速为0.4%。2025年12月的中央经济工作会议指出，要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量。2026年中国CPI与PPI指数能否显著回升，尤其是PPI同比增速能否由负转正，是市场关注的焦点问题。

如图1所示，近年来中国CPI与PPI同比增速均在低位运行。自2023年3月至2026年1月，中国月度CPI同比增速持续低于1%，均值仅为0.1%。自2022年10月至2026年1月，中国月度PPI同比增速连续40个月负增长，均值为-2.5%。值得注意的是，在2025年下半年，随着反内卷政策的有力实施，中国物价指数尤其是PPI呈现出较为明显的反弹。月度PPI同比增速由2025年6月的-3.6%持续反弹至2026年1月的-1.4%。

图1 中国的CPI与PPI同比增速

CEIC。

如图2所示，自2024年11月至2026年1月，中国CPI同比增速已经连续15个月低于核心CPI同比增速，这说明食品与能源价格是拉低中国CPI同比增速的重要原因。在过去20年内，CPI同比增速持续低于核心CPI同比增速的现象并不多见，主要发生在2017年以及2023年至今。中国CPI商品篮由食品烟酒、衣着、生活用品与服务、医疗保健、交通和通讯、教育文化与娱乐、居住、其他用品与服务等八大类商品构成，权重分别为29.5%、5.4%、5.5%、8.9%、14.3%、11.4%、22.1%与2.9%。从图3中可以看出，交通与通讯细项以及食品烟酒细项的负增长是近年来拉低中国CPI同比增速的主要因素。由于交通与通讯细项与能源价格高度相关，因此图3的结论与图2是相互印证的。另一方面，近期生活用品与服务、衣着和医疗保健细项是拉高中国CPI同比增速的主要因素。

图2 中国的CPI与核心CPI同比增速

CEIC。

图3 中国CPI细项同比增速

CEIC。

中国的CPI指数波动在一定程度上呈现出受食品价格尤其是猪肉价格波动影响的特征，因为食品烟酒价格迄今为止仍是中国CPI商品篮中权重最高的细项。如图4所示，很长时间以来，中国的CPI、食品价格与猪肉价格同比增速之间呈现显著的正相关，且猪肉价格波幅高于食品价格波幅、食品价格波幅高于CPI波幅。上一轮猪肉价格见顶是在2024年7月（同比增速20.4%），之后猪肉价格下降是拖累食品价格与CPI增长的重要原因。不过，猪肉价格同比增速已经在2025年9月见底（-17.0%）。不出意外的话，在未来一段时间里，猪肉价格反弹将在一定程度上推动CPI同比增速回升。

图4 中国的CPI、食品价格、猪肉价格同比增速

CEIC。

自1996年以来，中国PPI同比增速出现过多次持续负增长，例如1997年6月至1999年12月期间（持续31个月）、2001年4月至2002年11月期间（持续20个月）、2008年12月至2009年11月期间（持续12个月）、2012年3月至2016年8月期间（持续54个月）、2019年7月至2020年12月（2020年1月除外，持续17个月）。可以看出，本次PPI同比增速持续负增长的时间长度仅次于2012年至2016年期间。

如图5所示，从历史上来看，PPI生产资料细项同比增速下降通常是PPI同比增速下降的主要原因，本次也不例外。不过，与2012年至2016年期间相比，本次PPI生活资料细项同比增速出现了更为明显的负增长。在2025年下半年，反内卷政策的实施使得PPI生产资料细项同比增速明显反弹。

图5 PPI生产资料与生活资料细项同比增速

CEIC。

如图6所示，在PPI生产资料细项中，采掘工业价格低迷是本次PPI生产资料价格低迷的最重要原因，其次是原材料工业。相比之下，加工工业价格表现较为平稳。如图7所示，在PPI生活资料细项中，耐用消费品价格低迷是本次PPI生活资料价格低迷的最重要原因，其次是食品类价格。相比之下，衣着类价格表现较为平稳，而一般日用品价格则是拉动PPI生活资料价格的重要子项。

图6 PPI生产资料子项同比增速

CEIC。

图7 PPI生活资料子项同比增速

CEIC。

如图8所示，2023年11月至2025年12月，中国PPI同比增速持续低于进口价格指数同比增速（除2024年11、12月）。一方面，这说明中国PPI指标的低迷更多是源自国内需求不足，而非进口价格低迷。事实上，2025年下半年，进口价格指数反弹也是导致中国PPI同比增速反弹的重要原因；另一方面，PPI同比增速持续低于进口价格指数同比增速，也意味着中国中下游制造业企业利润空间承压，这会影响相关企业扩大再生产以及新增产能投资的意愿。

图8 PPI与进口价格指数同比增速

CEIC。

综上所述，本文主要致力于从物价指数细项的变化来剖析近年来中国价格指数走势较为低迷的直接原因，得到的主要结论包括：第一，食品与能源价格低迷是拉低中国CPI同比增速的重要原因；第二，生产资料价格低迷是拉低中国PPI同比增速的重要原因，而采掘工业价格指数低迷又是拉低生产资料价格的重要原因；第三，耐用消费品价格低迷是拉低PPI生活资料价格的重要原因；第四，PPI同比增速表现低迷更多源自国内有效需求不足。

2026年中国物价指数将会何去何从呢？其一，更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策的组合有望促进消费与投资增速反弹，尤其是使得固定资产投资增速转负为正，这有助于从需求层面拉动物价指数反弹；其二，全球大宗商品价格走势将会显著影响中国物价指数。例如，食品价格上升将带动中国食品与猪肉价格同比增速回升，原油价格上升将带动中国能源价格回暖，有色金属价格持续处于高位也将影响中国的PPI走势；其三，美元指数下跌可能推动大宗商品价格上升，但人民币兑美元汇率升值则可能部分对冲这一影响；其四，如果房地产市场近期的回暖迹象能够持续并有所扩大，那么这也会对价格走势反弹产生重要托底作用。

最近爆发的美伊以冲突已经导致全球原油与天然气价格大涨，预计布伦特原油期货价格的中枢水平将由每桶60美元左右上涨至每桶80-90美元左右，天然气价格也可能上涨20-30%。如果美伊以冲突持续时间超过数周甚至数月，那么对全球大宗商品价格造成的供给侧冲击将会非常显著。

综上所述，笔者认为，到2026年下半年，月度CPI同比增速均值可能上升至0.5%-1.2%，个别月份有望超过1.2%；月度PPI同比增速均值可能上升至-1.0%-1.0%这一区间，最早有望在今年二季度由负转正。

（作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长、国家全球战略智库研究员；编辑：王延春）